踩雷*ST凯迪 爱建证券旗下资管计划逾期不兑付惹风波

　　近日，“爱建证券 还钱”的马甲挂在爱建证券上海、无锡、宁波等几大营业厅的照片流传于网络，引发了业内讨论。据火山君（微信公众号：huoshan5188）了解，上述情景的出现是由于爱建证券旗下爱迪新能源集合资产管理计划不能正常兑付而引发。该产品共分三期，发行规模合计1.857亿元，融资方为凯迪生态。

　　2018年3月30日，凯迪生态发布业绩预告，公司2017年预计亏损13亿元~16亿元。在发布此业绩预告后，中诚信将凯迪生态主体及相关债项信用等级列入信用评级观察名单。但令人难以理解的是，爱建证券却并没有及时采取行动以及发布风险提示，而是到凯迪生态2018年5月中期票据不能兑付后才迟迟行动。然而为时已晚，等来的却是资管计划一期、二期不能正常兑付。

　　其实，爱建证券非标产品违约只是非标市场出现的案例之一。根据招商证券(行情600999,诊股)测算，2019年才是非标到期的高峰期。对于2018年而言，不包括保险资管，2季度开始显现压力的非标到期规模为3.4万亿元；相同机构口径下，2019年非标到期体量将陡增至6万亿元。就2019年上半年而言，到期压力主要体现在券商资管上，2季度到期规模将达到4220亿元。

　　爱建证券未能及时披露风险提示

　　爱建证券爱迪新能源集合资产管理计划（下称，资管计划）共分三期，第一期成立于2016年10月20日，规模为6290万元；第二期成立于2016年11月10日，规模为7480万元；第三期成立于2017年3月3日，规模为4800万元；合计1.857亿元，各期期限均为24个月。此外，认购金额不得低于100万元人民币，并可多次认购，推广期间追加认购金额应为10万元人民币的整数倍，

　　合同显示，该资产计划主要投资于陕西省国际信托股份有限公司设立的“陕国投·爱迪新能源集合资金信托计划”（以下简称“信托计划”），信托计划用于向凯迪生态环境科技股份有限公司发放信托贷款，补充其流动资金。阳光凯迪新能源集团有限公司提供不可撤销无限连带责任担保。

　　按照合同约定，第一期产品应于2018年10月19日到期，第一期的投资者本应该满怀期待地收到第一期的本息，但是等来的却是到期无法按时兑付的公告。

　　2018年10月19日，爱建证券公告表示，根据凯迪生态公告称，流动资金紧张，拟进行重大资产重组，导致无法按时支付信托计划本金和剩余利息，造成本集合计划所投资的信托计划未能按时变现，本次无法按时进行份额退出。

　　其实，第一期投资者无法正常变现应该早有心理预期。同样，第二期和第三期的投资者亦是如此，只是时间先后的问题罢了。

　　2017年11月15日，凯迪生态发布公告称，拟进行重大资产重组，拟出售包括风水电、煤矿、林业等非生物质发电资产。

　　2018年3月30日，凯迪生态发布业绩预告，公司2017年预计亏损13亿元~16亿元。在发布此业绩预告后，中诚信将凯迪生态主体及相关债项信用等级列入信用评级观察名单。

　　2018年4月28日，凯迪生态公告称，延迟披露2017年年度报告及2018年一季度财务报表。因未能在限定期限内披露前述报告，深交所在第一时间启动对凯迪生态及相关责任人的纪律处分程序，并提请立案稽查。

　　2018年5月7日，凯迪生态发布公告称，武汉凯迪电力有限公司2011年度第一期中期票据（11凯迪MTN1）应于2018年5月5日（法定节假日顺延到5月7日）兑付本息。截至兑付日日终，公司未能按照约定筹措偿债资金，11凯迪MTN1不能按期足额偿付。之后，中诚信将凯迪生态主体评级由AA下调至C。

　　然而，火山君（微信公众号：huoshan5188）注意到，对于以上的潜在问题，爱建证券并没有及时提示相应风险，第一次提示风险还是在2018年5月8日。尤其是当凯迪生态在2018年3月30日披露将发生巨额亏损后，该资管计划的2018年一季度报告中还竟然写明：信托计划运行正常，未收到陕国投关于信托计划财产发生或即将发生损失的任何信息披露。

　　1300万自有资金参与资管计划

　　爱建证券作为资管计划的管理人，直到凯迪生态中期票据违约后，才采取了相应补救措施。2018年5月8日爱建证券称，在凯迪生态中期票据违约后，其状况持续恶化，已向信托计划管理人陕国投发函，要求《信托贷款合同》项下的全部贷款本息立即到期，并要求借款人在2018年5月30日前无条件清偿全部欠款。

　　但事实上，“亡羊补牢，为时已晚”。凯迪生态未能偿还贷款本息，爱建证券便委托律师于2018年6月7日在陕西省高级人民法院立案，同时进行财产保全工作。之后事件的发展不难想到，投资者苦苦等来的只有一次次“迟到”的风险提示公告，以及第一期、第二期无法进行收益分配的公告。

　　资管计划2018年三季度管理报告显示，截至2018年9月3日，凯迪生态逾期债务共计39.64亿元，最近一期经审计的公司资产为106.33亿元，逾期债务占最近一期审计净资产的比例为37.28%。另外，截至2018年8月14日，阳光凯迪持有凯迪生态股票被冻结及轮候冻结共计20次，冻结申请人包括券商、信托、融资租赁等，原因涉及金融借款纠纷、融资租赁纠纷、股权质押合同纠纷等。

　　值得一提的是，火山君（微信公众号：huoshan5188）注意到，或许是为了表达与投资者利益风险共担的精神以及安抚投资者，就在发布第一次风险提示的2018年5月8日当天，爱建证券还以自有资金1300万元参与爱建证券爱迪新能源集合资产管理计划。爱建证券称，集合计划管理人将与全体委托人按照持有本集合计划份额的比例共担风险和收益，但同时也强调，自有资金参与份额不承担任何收益补偿义务。不过，从前述投资者的要求“还钱”的事件来看，投资者似乎对爱建证券的行为并不买账。

　　最新动态显示，2018年12月26日，陕国投收到《民事判决书》，陕西省高级人民法院判令凯迪生态于判决发生效率之日起十五日内向陕国投偿还借款本息及罚息；并支付违约金、律师费和申请诉讼保全保险费；判令阳光凯迪对前述凯迪生态的债务承担连带保证责任。爱建证券称，尚不能判断《民事判决书》有效被告的日期以及被告是否上诉，《民事判决书》尚未生效。

　　爱建证券于2002年经中国证监会批准成立，公司注册地在中国（上海）自由贸易试验区。公司主要股东为上海陆家嘴(行情600663,诊股)金融发展有限公司和上海爱建集团(行情600643,诊股)股份有限公司，目前公司注册资本11亿元人民币。

　　火山君（微信公众号：huoshan5188）查询到，2009年可以看做是爱建证券业绩的“转折点”。在2009年以前（无2004年数据），爱建证券有3个年份发生亏损，但自2009年后均能实现盈利，不过净利润仅有2015年超过1亿元。2015年至2017年，爱建证券的营业收入分别是5.43亿元、4.24亿元和4.22亿元，净利润分别为1.59亿元、0.42亿元和0.28亿元，不难发现，自2015年后，爱建证券业绩走上了下坡路。虽然爱建证券2018年的业绩尚未披露，但从2018年上半年的情况便可知晓一二：2018年上半年爱建证券营业收入和净利润分别为2.05亿元和0.07亿元，分别同比下滑3.65%和77%。

　　今年上半年券商资管迎非标到期压力

　　其实，爱建证券产品只是非标市场违约的一个缩影。

　　就以爱建证券本次踩雷的凯迪生态来说，并非仅有爱建证券一家遭殃。据火山君（微信公众号：huoshan5188）不完全统计，融资给凯迪生态的集合计划，除了爱建证券外，联储证券、国盛资管和大同证券旗下的资管计划都深陷其中。尤其是大同证券，旗下同吉1号、2号和5号最终融资人都是凯迪生态。随着凯迪生态的连环爆雷，这些资管计划也都不能如期兑付。

　　火山君（微信公众号：huoshan5188）注意到，很多非标融资的资金都是用于补充流动性。苏宁金融研究院高级研究员王锟告诉火山君：“企业会优先选择通过信贷或发债的方式进行融资，非标融资成本会高于银行和发债融资。但是，企业出现短期流动性需求时，通过非标融资就能快速解决。”

　　不过，资深信托研究院袁吉伟也向火山君（微信公众号：huoshan5188）指出，非标融资的融资客户主要是银行、发债覆盖不到的客户，或者通过银行、发债无法满足融资需求的客户，所以客户质量要下沉些，存在部分非标融资客户整体实力不强的问题。此外，王锟也进一步告诉火山君，如果企业过度依赖非标渠道且愿意以很高的票息进行非标融资，至少说明企业的短期资金压力明显。此类企业也往往达不到信贷和债券融资要求，可以说经营风险较高。

　　“公司非标融资违约后，不仅使得债券估值承压，还会引发公司新增融资断裂。如果这些主体内生现金流得不到改善，或者外部支持力度不足，资产又难以快速变现，则流动性问题很可能最终传导至信用债市场”，天风证券(行情601162,诊股)如此表示。

　　其实，2018年非标到期并非高峰。据招商证券分析，假设通道非标与社融非标存续期均为3年，初步计算结果显示，2018年到期非标总量（社融非标加通道非标）规模为7万亿元，2019年到期总量为6.8万亿元。

　　不过，在此需要考虑剔除两个方面，一是2018年1季度资管新规尚未成为硬约束，不少非标产品滚动续借普遍，2018年非标实质到期影响集中在2-4季度，但2019年将延展至全年；二是保险资管非标投资中可能存在部分地方政府牵头的项目，刚兑属性偏强，因而需做剔除处理。所以，对于2018年而言，不包括保险资管，2季度开始显现压力的到期规模为3.4万亿元；相同机构口径下，2019年非标到期体量将陡增至6万亿元。

　　招商证券进一步分析显示，2019年，信托（剔除信托贷款）和券商资管投资非标到期规模分别达到1.3万亿元和1.4万亿元，较2018年2-4季度总量增长245%和69%。相对而言，基金子公司增速放缓，2019年到期达到3200亿元左右。到期节奏上，三类机构50%以上非标到期均集中在下半年，且4季度占比颇重。另外，就2019年上半年而言，到期压力主要体现在券商资管，2季度到期规模达到4220亿元。