国君策略：等待宽货币到宽信用的传导

　　导读

　　货币政策释放积极信号，降准利于广义利率下行，短期风险偏好修复或延续。“盈利开始下行+改革等待发力”背景下主线仍未定，抓两头谨慎参与。

　　摘要

　　受货币政策释放积极信号影响，市场情绪现修复迹象。元旦之后市场延续弱势，1月4日央行决定在2019年1月15日和25日分别下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，共下调1%。在此之前，1月2日央行决定自2019年起将普惠金融定向降准小微型企业贷款考核标准由“单户授信小于500万元”调整为“单户授信小于1000万元”，1月4日总理在银保监座谈会上表示“要加大宏观政策逆周期调节的力度，进一步采取减税降费措施，运用好全面降准、定向降准工具”，市场情绪初现回升迹象。

　　降准利于广义利率下行，后续关注重点仍在宽信用效果。根据央行表述，此次降准将释放资金约1.5万亿，加上即将开展定向中期借贷便利操作（TMLF）和普惠金融定向降准动态考核所释放资金，再考虑今年一季度到期中期借贷便利不再续作的因素，净释放长期资金约8000亿元。12月官方制造业PMI49.4%，2016年7月以来首次跌破荣枯线，表明从分子端盈利驱动来看仍在继续承压，另一方面货币宽松尚未显著带动广谱利率的下行。短期来看，降准对于市场影响主要仍来源对市场风险偏好的提振，后续仍需要进一步观察宽货币向宽信用传导的实际效果。

　　短期风险偏好修复或延续，但仍应保持谨慎。前期我们主要提示了海外市场风险对于A股市场的影响，当前来看有所缓和。但同时我们仍需关注到以下几个方面存在的不确定性：1）1月7日-8日中美将举行经贸问题副部长级磋商，中美在此前商定的90天期限内能够达成经贸协议仍存在者不确定性；2）特朗普关于建设边境墙与美国国会之间的紧张状态仍未改变，近期特朗普表示可以宣布美国进入紧急状态，美国政府关门时间存在进一步延长可能；3）从近期主要经济体PMI数据来看，全球经济动能仍处于进一步弱化趋势之中，其中美国制造业PMI下行显著，降到15个月新低。

　　“盈利开始下行+改革等待发力”背景下主线仍未定，抓两头谨慎参与。A股市场预期仍将处于反复波动状态，整体仓位上我们仍建议密切跟踪相关风险因素演化，保持谨慎。市场风险偏好修复是在预期反复中展开的，可以从三个方面把握相关投资主线：一是具有防御属性的银行地产低估值龙头股、黄金、公用事业、农林牧渔等，以及高股息个股等领域，二是具有业绩支撑、较高弹性以成长股为主的制造业中TMT，三是稳增长政策对冲与经济转型交叉的新型基础设施建设领域，重点关注5G、人工智能、工业互联网、物联网等。

　　正文

　　1.仍应等待宽货币到宽信用的传导

　　受货币政策释放积极信号影响，市场情绪现修复迹象。元旦之后市场延续弱势，1月4日央行决定在2019年1月15日和25日分别下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，共下调1%，上证综指当日上涨2.05%，创业板指上涨2.52%，1月2日~4日上证综指上涨0.84%，创业板指跌0.43%。在此之前，1月2日央行决定自2019年起将普惠金融定向降准小微型企业贷款考核标准由“单户授信小于500万元”调整为“单户授信小于1000万元”，1月4日总理在银保监座谈会上表示“要加大宏观政策逆周期调节的力度，进一步采取减税降费措施，运用好全面降准、定向降准工具”，市场情绪初现回升迹象。从海外市场来看，2018年12月26日至2019年1月4日标普500回升涨幅为7.69%，MSCI全球指数来看权益类市场正在经历2018年12月调整后的情绪进程。从A50期货指数表现来看，降准带来的情绪修复仍有望继续延续。

　　降准利于广义利率下行，后续关注重点仍在宽信用效果。根据央行表述，此次降准将释放资金约1.5万亿，加上即将开展定向中期借贷便利操作（TMLF）和普惠金融定向降准动态考核所释放资金，再考虑今年一季度到期中期借贷便利不再续作的因素，净释放长期资金约8000亿元。2011年6月之后进入降准周期中，从12次宣布降准前后市场表现看，市场处于下跌趋势中有7次，实现了月度趋势逆转的有3次，并未显示出较强规律性；12月官方制造业PMI49.4%，2016年7月以来首次跌破荣枯线，表明从分子端盈利驱动来看仍在继续承压，另一方面货币宽松尚未显著带动广谱利率的下行。从以往两次降准来看，均带动了M2的上行，但也表现出时滞拉长，延续性减弱的特征，2018年以来的降准对于M2提振效果显著减弱。短期来看，降准对于市场影响主要仍来源对市场风险偏好的提振，后续仍需要进一步观察宽货币向宽信用传导的实际效果。

　　短期风险偏好修复或延续，但仍应保持谨慎。前期我们主要提示了海外市场风险对于A股市场的影响，当前来看有所缓和。美国12月非农新增就业31.2万人，远超预期，美联储主席鲍威尔近期公开表态也更加强调政策灵活性，显著缓解了资本市场担忧情绪。国内随着降准的落地，市场关于稳增长政策继续加码加速推进，后续降息预期显著升温，这将有利于风险偏好修复进程。但同时我们仍需关注到以下几个方面存在的不确定性：1）1月7日-8日中美将举行经贸问题副部长级磋商，中美在此前商定的90天期限内能够达成经贸协议仍存在者不确定性；2）特朗普关于建设边境墙与美国国会之间的紧张状态仍未改变，近期特朗普表示可以宣布美国进入紧急状态，美国政府关门时间存在进一步延长可能；3）从近期主要经济体PMI数据来看，全球经济动能仍处于进一步弱化趋势之中，其中美国制造业PMI下行显著，降到15个月新低。

　　“盈利开始下行+改革等待发力”背景下主线仍未定，抓两头谨慎参与。A股市场预期仍将处于反复波动状态，整体仓位上我们仍建议密切跟踪相关风险因素演化，保持谨慎。从结构上来看，风险偏好弹性与防御性需两手抓，更加看好上证50和中证500在当前市场风格状态下的相对表现。从行业层面来看，经济下行担忧与政策对冲力度加大预期共存；从景气周期角度看，资源周期板块景气高点预计将在明年一季度见到，周期板块更多体现为政策驱动式的博弈性机会，消费板块景气高点已于2018年三季度出现，预计景气的拐点的出现至少需等待两个季度。市场风险偏好修复是在预期反复中展开的，可以从三个方面把握相关投资主线：一是具有防御属性的银行地产低估值龙头股、黄金、公用事业、农林牧渔等，以及高股息个股等领域，二是具有业绩支撑、较高弹性以成长股为主的制造业中TMT，三是稳增长政策对冲与经济转型交叉的新型基础设施建设领域，重点关注5G、人工智能、工业互联网、物联网等。

　　2.周度市场表现

　　3.估值情况